巴西一直在疯狂放贷。在过去5年，巴西的信贷增速是名义国内生产总值(GDP)的2.4倍。而俄罗斯、印度和中国分别是2.0、1.6和1.2倍。

通常来说，这不是问题，因为杠杆率正从低位回升，贷款与GDP的比率“只有”46%；相比之下，美国私人部门债务与GDP的比率达到165%。

问题在于这种债务对借款人造成的负担。尽管通胀率下降至6%的可管理水平，但巴西的银行放贷的平均利率接近25%。而消费信贷利率远远超过了30%。这意味着，巴西借款人正在支付约20%-25%的“实际”利率，而大多数国家的名义利率仅有1%-3%。巴西的借贷成本昂贵得带有一些惩罚性。

具体就消费者而言，影响是巨大的。偿债负担升至可支配收入的24%，并可能随着加息而进一步上升。我们预计，偿债负担到2012年将升至过高的30%。比较而言，当偿债负担触及14%（目前接近12%）时，美国消费者就会“崩溃”。换言之，从现金流的角度看，巴西消费者的债务负担是美国消费者的两倍，而后者还被普遍视为在过度举债。

巴西的形势与美国次贷危机有些类似，这让人感到不安。大量的贷款被银行以高利率贷给消费者。最终消费者将无力偿还这些贷款。

这里还有一些不祥之兆：被经济学家约翰•肯尼思•加尔布雷斯(John Kenneth Galbraith)称为“贪污”的行为开始出现。2010年11月，一家小型贷款机构泛美银行(Panamericano)被发现隐瞒消费信贷亏损——隔夜这家银行就进行了重组。但在去年全年，Panamericano股价下跌62%。随着巴西央行进一步发现其会计活动异常，泛美银行最近被“亏本”出售给BTG Pactual。

尽管与美国有些相似，但巴西也有独特之处。巴西在大举放贷期间基本上没有建立风险管理基础设施——设立一个“积极的”信用管理局的计划因消费者保护问题而仍未获批。（“积极的”信用管理局记录所有客户的信用历史，而“消极的”信用管理局只记录违约客户的信息——这种信息通常出现的过迟）。这使得借款人在贷款机构不知情的情况下就可以建立多重信用额度，尤其是考虑到大多数贷款是“无担保贷款”，不涉及任何担保品。

从金融角度看，巴西陷入如今境地是金融体系失效的结果。银行业体系的经营成本与资产比率达到了令人吃惊的4.2%，而中国和印度的银行的这一比率分别为1.1%和1.6%，这种巨额经营成本使得信贷成本保持在异常高的水平。

从宏观角度看，低储蓄率和汇率高估正在对巴西的增长率和经济竞争力造成压力——因此有必要推动金融体系举债经营，以支持增长率与其它金砖国家相符。但现实是，中国和印度等国在推动经济快速增长，同时保持高储蓄率和更具竞争力的汇率方面更加成功。巴西的问题在于，它需要向提高储蓄和投资比率的方向再平衡经济。

在巴西的历史上，与外部账户疲弱、高通胀和货币贬值相关的事件比比皆是。早在上世纪90年代，巴西就面临类似的一系列事件，导致股市在1997年年末到2002年末期间出现了65%的下跌（按美元计价）。

巴西在过去十年大力强化政策决策，从债券市场得到了回报。但是如果巴西要在不失控的情况下管理其当前的信贷泡沫，将需要高超的政策决策。经济出现任何形式的放缓以及由此导致的失业率上升，都可能产生随着金融体系减少放贷而不断自我增强的流动性螺旋式上升。

对全球投资者来说，这还将是一个值得观察的重要经济体。巴西的金融市场一直从全球通胀减缓交易中受益匪浅，但遗憾的是，由于更广泛的通胀压力，对于一个可能过度享受通胀减缓的经济体而言，全球利率上升得有些不是时候。

本文作者为Marshall Wace首席信息官，同时担任Eureka Fund的联合经理人。他与MW Global Financials Funds产品组合经理阿米特•拉杰帕尔(Amit Rajpal)一起撰写了此文

译者/何黎